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導(dǎo)讀

【中國(guó)基金報(bào)】本次的推送是5月13日基金報(bào)主辦的機(jī)構(gòu)投資峰會(huì)上的內(nèi)容。演講者是東方證券資產(chǎn)管理有限公司董事長(zhǎng)（代）、總經(jīng)理陳光明。陳光明是數(shù)一數(shù)二的投資高手，他管理的東方紅4號(hào)累計(jì)收益超過(guò)300%，大幅領(lǐng)先于同期同類產(chǎn)品。陳光明投身資本市場(chǎng)18年，不僅帶領(lǐng)東方證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)走在前列，也是至今仍堅(jiān)守在投資一線且長(zhǎng)期業(yè)績(jī)優(yōu)秀的為數(shù)不多的投資人之一。

陳光明外表清瘦、干練，他是比較純粹的價(jià)值投資人，有著樸素的價(jià)值投資理念，選擇優(yōu)質(zhì)公司，伴隨企業(yè)發(fā)展來(lái)獲利。當(dāng)前A股市場(chǎng)在經(jīng)歷大波動(dòng)后估值回落，陳光明認(rèn)為，盡管這幾年市場(chǎng)短期炒作、博弈之風(fēng)盛行，但從長(zhǎng)期來(lái)看，價(jià)值投資在中國(guó)仍有生存土壤，A股有一批優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股，能夠帶來(lái)可持續(xù)的回報(bào)。在目前市場(chǎng)估值回落、監(jiān)管加強(qiáng)、長(zhǎng)期資金入市的背景下，價(jià)值投資正當(dāng)其時(shí)。

“穿越周期，見(jiàn)證長(zhǎng)期，發(fā)現(xiàn)價(jià)值之美。”東方證券資產(chǎn)管理有限公司董事長(zhǎng)（代）、總經(jīng)理陳光明在近期中國(guó)基金報(bào)主辦的第三屆“中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者峰會(huì)暨財(cái)富管理國(guó)際論壇”上表示。

以下為陳光明先生演講實(shí)錄，以饗讀者：

非常感謝中國(guó)基金報(bào)的邀請(qǐng)，讓我有機(jī)會(huì)在這里與大家分享價(jià)值投資。近期市場(chǎng)的變化讓價(jià)值投資重新受到認(rèn)可。

價(jià)值投資在中國(guó)有生存土壤

價(jià)值投資在中國(guó)有生存土壤。A股市場(chǎng)有一批優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股，如格力電器、恒瑞醫(yī)藥、宇通客車、老鳳祥、貴州茅臺(tái)、萬(wàn)科A、云南白藥、伊利股份等，如果從2006年初到2015年底十年間一直持有，即使不做任何波段操作，到現(xiàn)在可以獲得10倍以上的收益。據(jù)粗略統(tǒng)計(jì)，2006年至2015年底A股市場(chǎng)股價(jià)漲幅超過(guò)10倍的個(gè)股超過(guò)400只，若剔除重組等因素，10年間凈利潤(rùn)上漲10倍的個(gè)股超過(guò)100只，十年10倍的漲幅主要源自于業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，堅(jiān)持價(jià)值投資，長(zhǎng)期可以帶來(lái)超越市場(chǎng)的回報(bào)。

但價(jià)值投資的方法沉寂已久。過(guò)去8年來(lái)，價(jià)值投資在國(guó)內(nèi)投資界處于邊緣境地，絕大多數(shù)投資者的盈利模式靠炒作和博弈，出現(xiàn)這種情況的主要原因在于，一是投資者結(jié)構(gòu)以散戶為主，缺乏研究能力；二是大股東尤其是中小上市公司的大股東有強(qiáng)烈做大市值的欲望；三是以游資為代表的社會(huì)閑余資金不斷涌入；四是以基本面研究驅(qū)動(dòng)的機(jī)構(gòu)投資者，投資風(fēng)格比較多元，真正秉承價(jià)值投資并付諸實(shí)踐的占比并不高。

A股市場(chǎng)是典型的以散戶為主的市場(chǎng)，個(gè)人投資者存在交易頻繁等特點(diǎn)，容易形成羊群效應(yīng)。2015年以及2005～2007年的牛市中，就偏股型基金新發(fā)規(guī)模、基金申購(gòu)贖回凈額及A股新開(kāi)戶數(shù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，牛市中后期投資者明顯增加。個(gè)人投資者難以擺脫人性的弱點(diǎn)，交易行為以追漲殺跌為主，容易放大市場(chǎng)波動(dòng)。過(guò)去幾年在股票供給受限的情況下，投資者熱衷于追捧新興產(chǎn)業(yè)，炒作中小盤(pán)股、績(jī)差股，鐘情于各類收購(gòu)兼并題材，目前A股市場(chǎng)即使經(jīng)過(guò)下跌，創(chuàng)業(yè)板、中小板整體估值仍然處于較高的位置。

國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者中，除了保險(xiǎn)保障類資金外，其他機(jī)構(gòu)投資者風(fēng)格比較多元，真正秉承價(jià)值投資并付諸實(shí)踐的占比并不高。機(jī)構(gòu)投資者之間以相對(duì)排名為主要競(jìng)爭(zhēng)方式，評(píng)價(jià)體系以短期指標(biāo)居多，比如基金公司對(duì)基金經(jīng)理的考核一般是按年的業(yè)績(jī)排名考核，缺乏長(zhǎng)期的絕對(duì)收益的考量。短期化的評(píng)價(jià)指標(biāo)容易導(dǎo)致投資人看重產(chǎn)品的短期業(yè)績(jī)，難以形成長(zhǎng)期投資理念，長(zhǎng)期投資的資金缺乏。中國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于成熟市場(chǎng)，如果能夠預(yù)測(cè)市場(chǎng)走勢(shì)，那么產(chǎn)品的業(yè)績(jī)將會(huì)極其艷麗，并且不用承擔(dān)波動(dòng)。只是事實(shí)上沒(méi)有人能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)到市場(chǎng)的每一輪波動(dòng)。

價(jià)值投資優(yōu)勢(shì)明顯。首先，可以大概率獲取長(zhǎng)期回報(bào)。在不成熟的市場(chǎng)中，市場(chǎng)的有效性很低，對(duì)于價(jià)值投資者而言帶來(lái)更多的投資機(jī)會(huì)，只是需要更強(qiáng)大的內(nèi)心來(lái)應(yīng)對(duì)股市的短期波動(dòng)。其次，能提升資源配置效率。價(jià)值投資能夠提升市場(chǎng)的定價(jià)效率、減少市場(chǎng)的波動(dòng)性，從而提升資本市場(chǎng)資源配置效率。價(jià)值投資通過(guò)發(fā)掘優(yōu)秀的公司，能夠幫助優(yōu)秀的上市公司發(fā)展壯大，提升整個(gè)社會(huì)的效率。第三，可復(fù)制和可持續(xù)性比較強(qiáng)。價(jià)值投資符合商業(yè)邏輯，投資過(guò)程很完整，價(jià)值發(fā)現(xiàn)的過(guò)程是符合商業(yè)邏輯，整個(gè)投資過(guò)程完成的概率更大，因?yàn)榉仙虡I(yè)邏輯，所以可復(fù)制性和可持續(xù)性比較強(qiáng)。

價(jià)值投資正當(dāng)時(shí)

近期，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)正在發(fā)生諸多積極變化。首先，隨著估值的回落，優(yōu)秀公司投資價(jià)值凸顯。投資股票其實(shí)是投資股票所代表的企業(yè)股權(quán)，最重要的是企業(yè)本身，優(yōu)秀的企業(yè)是資本市場(chǎng)正和游戲的基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)前期市場(chǎng)下跌，我們看到，A股平均市盈率已經(jīng)從17.96倍下降至14.75倍，整體估值逐步回落。同時(shí)，上市公司現(xiàn)金分紅回報(bào)股東的意識(shí)和力度不斷增強(qiáng)。過(guò)去很多年，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的制度安排及參與各方并沒(méi)有將股東回報(bào)放在更重要的位置，整體呈現(xiàn)出重融資輕回報(bào)的市場(chǎng)環(huán)境，上市公司通過(guò)資本市場(chǎng)融得的資金總額遠(yuǎn)大于通過(guò)分紅、回購(gòu)等方式回饋給投資者的收益。目前這種情況逐漸發(fā)生改變，上市公司現(xiàn)金分紅回報(bào)股東的意識(shí)和力度不斷增強(qiáng)，以深市公司為例，深交所公布數(shù)據(jù)顯示，截至2016年4月底，深市共計(jì)1227家推出現(xiàn)金分紅預(yù)案，分紅公司占比72.68%。

其次，市場(chǎng)監(jiān)管不斷加強(qiáng)，主要體現(xiàn)在保護(hù)投資者利益和打擊投機(jī)炒作行為。去年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)加大對(duì)操縱市場(chǎng)相關(guān)行為的查處和打擊，操縱市場(chǎng)、編造傳播誤導(dǎo)性信息已成為打擊和防控重點(diǎn)。關(guān)于績(jī)差公司、殼資源炒作，近期證監(jiān)會(huì)表示高度關(guān)注境內(nèi)外市場(chǎng)的明顯價(jià)差、殼資源炒作，正對(duì)這類企業(yè)通過(guò)IPO、并購(gòu)重組回歸A股市場(chǎng)可能引起的影響進(jìn)行深入分析研究。

第三，國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍不斷壯大。長(zhǎng)期資金是倡導(dǎo)價(jià)值投資的中堅(jiān)力量，為整個(gè)市場(chǎng)提供定價(jià)基準(zhǔn)。長(zhǎng)期資金來(lái)源主要包括基本公募基金，保險(xiǎn)資金、社會(huì)保障基金、養(yǎng)老金、企業(yè)年金等保險(xiǎn)保障類資金，私募基金，證券公司自營(yíng)資金等。隨著A股納入MSCI、滬港深開(kāi)通、養(yǎng)老金入市，市場(chǎng)中的長(zhǎng)期資金將不斷增長(zhǎng)，投資者結(jié)構(gòu)也將不斷改善。

我們的探索與實(shí)踐

關(guān)于我們的探索，我們公司是2013年取得公募業(yè)務(wù)資格的，這也是新基金法實(shí)施后，第一家拿到公募牌照的非基金管理類公司，從事公募業(yè)務(wù)的時(shí)間不長(zhǎng)，屬于基金行業(yè)的新兵。但是我們團(tuán)隊(duì)做投資的時(shí)間更長(zhǎng)一些，從1998年開(kāi)始，也算是見(jiàn)證了券商資管行業(yè)的起步和發(fā)展，我雖然擔(dān)任總經(jīng)理11年了，但也一直在投資一線，因此想從投資和公司發(fā)展的角度與大家分享我們的實(shí)踐。

簡(jiǎn)單說(shuō)，我們是中國(guó)的價(jià)值投資堅(jiān)定實(shí)踐者。我們以客戶長(zhǎng)期財(cái)富增值為目標(biāo)。我們多年的投資實(shí)踐證明，在中國(guó)，價(jià)值投資能夠?qū)崿F(xiàn)客戶財(cái)富的長(zhǎng)期增值。價(jià)值投資需要長(zhǎng)期資金；我們尋找滿意的客戶；市場(chǎng)銷售部門(mén)以投資者教育為主要工作。價(jià)值投資重要的能力是準(zhǔn)確判斷評(píng)估企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值；我們建立穩(wěn)定的投資團(tuán)隊(duì)培養(yǎng)能力傳承價(jià)值投資理念；注重絕對(duì)收益，投資經(jīng)理的考核周期為五年。

準(zhǔn)確判斷評(píng)估企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，是價(jià)值投資最重要的能力，也是我們一直努力的方向。價(jià)值投資的邏輯很簡(jiǎn)單，便宜買(mǎi)好貨。市場(chǎng)不可能長(zhǎng)期漠視一個(gè)企業(yè)的成功，也不可能漠視一個(gè)企業(yè)的失敗。但是對(duì)于如何準(zhǔn)確判斷評(píng)估企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，有非常高的要求。經(jīng)過(guò)多年的實(shí)踐，我們已初步形成了較完善的投資方法，比如企業(yè)是否有很深的護(hù)城河；所處行業(yè)是否有基本的需求、是否有廣闊的未來(lái)；企業(yè)管理層是否品德優(yōu)良、能力超群；估值是否合理，嚴(yán)格遵守估值紀(jì)律，不買(mǎi)高估的標(biāo)的等等，這些都是重要的衡量維度。

從公司發(fā)展角度而言，我們堅(jiān)持以客戶長(zhǎng)期財(cái)富增值為目標(biāo)，逆向布局，不以規(guī)模為導(dǎo)向。這不是說(shuō)我們不注重規(guī)模，而是我們認(rèn)為業(yè)績(jī)好了，規(guī)模增長(zhǎng)是自然而然的事情。如果只看重短期規(guī)模增長(zhǎng)，那么終究會(huì)發(fā)現(xiàn)，規(guī)模的增長(zhǎng)也是非常脆弱的。因此，我們希望規(guī)模的增長(zhǎng)是建立在為客戶創(chuàng)造長(zhǎng)期復(fù)合回報(bào)前提下的。

長(zhǎng)期價(jià)值投資的方法可以為客戶創(chuàng)造長(zhǎng)期復(fù)合回報(bào)，但需要長(zhǎng)期資金的配合，因此我們希望尋找到滿意的客戶。如果是只看重短期業(yè)績(jī)、對(duì)短期回報(bào)有不切實(shí)際預(yù)期的客戶，可能并不適合我們。我們也建議客戶要真正了解資產(chǎn)配置，做好適合自己的資產(chǎn)配置。對(duì)于優(yōu)秀的資產(chǎn)管理人而言，就是要深刻了解客戶真實(shí)的情況。我們注重投資者教育工作，因?yàn)閷?duì)我們來(lái)說(shuō)不是所有的錢(qián)都可以募來(lái)，需要尋找那些認(rèn)可我們價(jià)值投資理念、能夠進(jìn)行長(zhǎng)期投資的資金。

在公司內(nèi)部管理和考核上，我們摒棄短期相對(duì)收益的考核機(jī)制，注重長(zhǎng)期絕對(duì)收益，其中，對(duì)投資經(jīng)理的考核周期為五年；對(duì)市場(chǎng)銷售團(tuán)隊(duì)的考核上，客戶的錢(qián)是否實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期增值是重要考核指標(biāo)，銷量占比很小，特別是牛市。由于我們整個(gè)團(tuán)隊(duì)都在踐行價(jià)值投資理念，所以在我們這里做價(jià)值投資不孤獨(dú)。

以上是我的一些簡(jiǎn)要看法，謝謝大家！