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后知后覺(jué)向人們展示了問(wèn)題所在：期望是不切實(shí)際的，風(fēng)險(xiǎn)是被忽略了的。但是通過(guò)痛苦的經(jīng)歷來(lái)學(xué)習(xí)錯(cuò)誤益處不大，關(guān)鍵在于設(shè)法預(yù)知錯(cuò)誤。

—霍華德·馬克斯

投資的關(guān)鍵在于觀察和學(xué)習(xí)

避免錯(cuò)誤關(guān)鍵的第一步是保持警惕。貪婪與樂(lè)觀相結(jié)合，屢屢導(dǎo)致人們追求低風(fēng)險(xiǎn)高收益的策略，高價(jià)購(gòu)進(jìn)熱門股票，在價(jià)格已經(jīng)走高時(shí)仍抱著增值期望繼續(xù)持有股票。后知后覺(jué)向人們展示了問(wèn)題所在：期望是不切實(shí)際的，風(fēng)險(xiǎn)是被忽略了的。但是通過(guò)痛苦的經(jīng)歷來(lái)學(xué)習(xí)錯(cuò)誤益處不大，關(guān)鍵在于設(shè)法預(yù)知錯(cuò)誤。

市場(chǎng)就是課堂，每天在傳授著各種經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。投資成功的關(guān)鍵在于觀察和學(xué)習(xí)。2007年12月，隨著次貸問(wèn)題的暴露以及蔓延到其他市場(chǎng)的可能性漸趨明朗，我開(kāi)始總結(jié)我認(rèn)為應(yīng)該從其中學(xué)習(xí)的教訓(xùn)。完成這項(xiàng)任務(wù)時(shí)我意識(shí)到，這些教訓(xùn)不僅是最近一次危機(jī)的教訓(xùn)，而且是一直以來(lái)的教訓(xùn)。

2008年危機(jī)中學(xué)到的11個(gè)教訓(xùn)

我們從危機(jī)中學(xué)到了什么？或應(yīng)該學(xué)到什么？

1、過(guò)多的可得資本導(dǎo)致資金流向錯(cuò)誤。當(dāng)資本缺乏并急需時(shí)，投資者面臨的是如何分配才能最大程度利用資本的抉擇，他們的決策做得耐心而嚴(yán)格。但是當(dāng)過(guò)多資金追逐過(guò)少的交易時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)不值得的投資。

2、資金流向錯(cuò)誤時(shí)，就會(huì)產(chǎn)生問(wèn)題。資本市場(chǎng)緊縮時(shí)，合格借款人被拒之門外。但當(dāng)資本過(guò)剩時(shí)，不合格借款人就能不勞而獲地得到資本。違約、破產(chǎn)和虧損不可避免。

3、資金供給過(guò)量時(shí)，投資者要通過(guò)接受更低的收益和更低的錯(cuò)誤邊際來(lái)爭(zhēng)奪交易。當(dāng)人們想買某種東西時(shí)，他們以競(jìng)爭(zhēng)性標(biāo)售的形式競(jìng)爭(zhēng)，出價(jià)越來(lái)越高。仔細(xì)思考你會(huì)發(fā)現(xiàn)，出價(jià)越高意味著金錢的回報(bào)越少。因此，投資者的出價(jià)可被視為投資者對(duì)收益要求和風(fēng)險(xiǎn)接受意愿的表述。

4、普遍忽視風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生巨大風(fēng)險(xiǎn)。人們的想法是，因?yàn)樽约涸谫I進(jìn)更好的股票或者在進(jìn)行更加寬松的債務(wù)融資，所以收購(gòu)交易可以維持越來(lái)越高的杠桿水平。這樣的想法導(dǎo)致人們忽視了不良發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)以及高度杠桿化資本結(jié)構(gòu)的固有危險(xiǎn)。

5、盡職調(diào)查不足導(dǎo)致投資損失。防止損失的最好辦法是進(jìn)行透徹而精辟的分析，并堅(jiān)持巴菲特所謂的“錯(cuò)誤邊際”。但在市場(chǎng)繁榮期，人們擔(dān)心的是錯(cuò)過(guò)投資而不是資金損失，只有老頑固才會(huì)抱著懷疑態(tài)度費(fèi)時(shí)費(fèi)力地進(jìn)行分析。

6、在市場(chǎng)過(guò)熱期，資金集中流向大多經(jīng)不起時(shí)間考驗(yàn)的新型投資。情緒樂(lè)觀的投資者們關(guān)注的是能夠賺錢的機(jī)會(huì)，而不是可能會(huì)出現(xiàn)的問(wèn)題。渴望取代謹(jǐn)慎，促使人們接受他們并不理解的新型投資產(chǎn)品。過(guò)后他們會(huì)驚訝自己當(dāng)時(shí)在想什么。

7、貫穿投資組合的隱形斷層線能使看似不相關(guān)的資產(chǎn)的價(jià)格發(fā)生聯(lián)動(dòng)。預(yù)測(cè)一項(xiàng)投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)比理解它相對(duì)于其他投資的進(jìn)展更容易。相關(guān)性往往被低估，特別是在危機(jī)時(shí)相關(guān)性進(jìn)一步提高的時(shí)候。投資組合可能在資產(chǎn)類別、行業(yè)和地緣上有多元化的表現(xiàn)，但是在困難時(shí)期，非基本面因素如補(bǔ)充保證金通知、市場(chǎng)凍結(jié)和避險(xiǎn)情緒高漲，可能會(huì)成為主導(dǎo)因素，對(duì)所有東西產(chǎn)生相似的影響。

8、心理和技術(shù)因素可以影響基本面。長(zhǎng)期來(lái)看，價(jià)值的創(chuàng)造和毀滅由經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)、公司盈利、產(chǎn)品需求及管理水平等基本面因素驅(qū)動(dòng)。但在短期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)投資者心理和技術(shù)因素高度敏感，影響著資產(chǎn)的供需。事實(shí)上，我認(rèn)為自負(fù)是最大的短期影響因素。在這種情緒的推動(dòng)下，任何事情都能發(fā)生，產(chǎn)生難以預(yù)料并且出人意料的結(jié)果。

9、市場(chǎng)變化導(dǎo)致模型失效。“寬客”基金的主要問(wèn)題在于計(jì)算機(jī)模型和基本假設(shè)的失效。電腦管理投資組合時(shí)，試圖通過(guò)以往有效的模型獲利，但這些模型無(wú)法預(yù)測(cè)變化，無(wú)法預(yù)測(cè)異常時(shí)期，因而既往標(biāo)準(zhǔn)的可靠性被普遍高估了。

10、杠桿會(huì)放大收益，但不會(huì)增加價(jià)值。利用杠桿大力投資高承諾收益或高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的特價(jià)資產(chǎn)是很有意義的。但是利用杠桿買進(jìn)過(guò)多低收益或低風(fēng)險(xiǎn)價(jià)差的資產(chǎn)—換句話說(shuō)，已經(jīng)被完全定價(jià)或過(guò)高定價(jià)的資產(chǎn)—可能是非常危險(xiǎn)的。企圖利用杠桿把低收益轉(zhuǎn)化為高收益的嘗試是毫無(wú)意義的。

11、矯枉過(guò)正。當(dāng)投資者心理極度樂(lè)觀、市場(chǎng)“完美定價(jià)”時(shí)—建立在一切會(huì)永遠(yuǎn)好下去的臆測(cè)之上—就是資本損耗的前兆。因?yàn)橥顿Y者的預(yù)測(cè)過(guò)于樂(lè)觀，不良事件時(shí)有發(fā)生，過(guò)高的價(jià)格僅在其自身重力下就有可能崩潰。

上述11個(gè)教訓(xùn)大部分可被歸納為一點(diǎn)：對(duì)你周圍的不合格資金的供需關(guān)系以及人們想花掉資金的迫切程度保持警惕。我們都知道資本過(guò)少時(shí)捉襟見(jiàn)肘的感覺(jué)：有價(jià)值的投資銷路極差，整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展緩慢。這種現(xiàn)象被稱為信貸緊縮。但是相反情況也不容忽視。目前還沒(méi)有正式術(shù)語(yǔ)來(lái)描述這種情況，也許可以用“過(guò)多的資金追逐過(guò)少的投資”來(lái)描述。

參考資料：

Howard Marks, 《投資最重要的事》，中信出版集團(tuán)